长城汽车

公司销量继续好转，新能源转型加速，建议“买进”

长城汽车（601633）5月销售整车10.1万辆，MOM+8.5%,YOY+26.2%。公司5月销量保持增长。公司1-5月份累计销售汽车41.4万辆，YOY-0.8%。 　 公司正在加速SUV全系产品的新能源转型，通过新一代混动技术和升级智能座舱提升产品竞争力，同时加快布局全新新能源销售渠道。公司积极拓展海外市场，海外销量有望稳步提升。我们预计公司2023和2024年净利润分别为56.4亿和87.2亿元，YOY分别为-31.8%和+54.7%；EPS分别为0.66元和1.03元，当前股价对应A股2023和2024年P/E为35.7倍和23.1倍，H股对应P/E为11倍和7.2倍，由于行业无序价格战已经基本结束，并且商务部促汽车销费活动有助于刺激汽车销售，我们预计公司销量和盈利能力有望逐步回升，建议AH股“买进”。 　 5月公司销量继续好转，新车上市形成新的增长点：公司5月销售整车10.1万辆，MOM+8.5%,YOY+26.2%。公司销量继续改善，今年以来环比持续增长。分车型看，5月份哈弗品牌月销5.56万辆，YOY+33.2%，MOM+6.4%，5月下旬枭龙和枭龙MAX上市，枭龙MAX首搭长城全新智控四驱电混技术Hi4，到5月底销量达3088辆，市场反馈较好，有望成为长城新的增长点。WEY品牌月销5770辆，YOY+129%，MOM+143%，其中WEY蓝山DHT-PHEV上市首个完整月销售5136辆，体现了在大中型SUV市场较强的竞争力；5月底新摩卡DHT-PHEV上市，7天订单突破万辆，WEY品牌本年度推出高性价比大型五、六、七座产品组合，迎合市场需求，销量有望进一步改善。皮卡本月销售1.86万辆，YOY+9.4%，MOM-0.2%。坦克品牌月销1.04万辆，MOM-4.5%，YOY+30.1%。欧拉品牌本月销量1.06万辆，YOY-1.4%，MOM+19.3%。 　 公司1-5月份累计销售汽车41.4万辆，YOY-0.8%。其中哈弗品牌累计销售23.4万辆，YOY-1.7%；长城皮卡累计销售8.6万辆，YOY+17.6%；坦克品牌累计销售4.6万辆，YOY+14.4%。1-5月新能源车累计销售6.64万台,YOY+30.5%。1-5月公司海外累计销售9.89万台，YOY+100%。随着海外布局的逐步拓展，本年度公司出口量同比大幅增长，1-5月累计出口量占到公司总销量的23.9%。 　 技术和渠道双提升，公司正在加速新能源转型:公司已经发布新一代混动系统Hi4，该系统能够实现驾驶体验提升、成本降低。该系统在发动机和双电机基础动力部件配置上实现串并联四驱混动架构，相较于现有的三电机混动四驱系统结构更简单，成本更低；并且该架构通过精细化动力控制和细化能量回收，WLTC馈电油耗百公里低至5.5L，实现更低的使用成本。首发搭载Hi4平台的哈弗枭龙MAX为A级混动车，定价区间为15.98万元-17.98万元，具备非常强的市场竞争力。 　 公司同时正在加紧哈弗品牌新能源渠道建设，公司预计到6月底将落地350家“龙网”门店，到年底门店数量将达到500家。近期发售的哈弗枭龙将通过“龙网”渠道进行销售。 　 盈利预期：我们预计公司2023和2024年净利润分别为56.4亿和87.2亿元，YOY分别为-31.8%和+54.7%；EPS分别为0.66元和1.03元，当前股价对应A股2023和2024年P/E为35.7倍和23.1倍，H股对应P/E为11倍和7.2倍，由于行业无序价格战已经基本结束，并且商务部促汽车销费活动有助于刺激汽车销售，我们预计公司销量和盈利能力有望逐步回升，建议AH股“买进”。

【资料图】

索菲亚

拓展品牌线，重塑增长动力

新房精装修和存量房翻新需求有望带动家居市场的进一步扩张。1)基于过去商品住房销售累积叠加和保交付政策推动，短期内新商品住宅交付量有望上涨。2)存量房翻新市场扩张，有望成为家居行业的增长重要驱动力。3)与欧美国家相比，中国精装修渗透率较低，精装修市场还有较大的发展潜力，有望带动家居企业toB大宗渠道的进一步发展。

公司拓展大众品牌和整家业务，扩大客户群体，扩张家居品类。我们认为，公司完善面向高端、中端及大众消费群体的品牌布局，拓展整家业务，具有强劲的发展潜力。1)衣柜业务收入行业领先，盈利能力处于行业前列；同时，品牌拓展整家业务，客单价提速明显，2022年客单价提升28%。2)成立面向青年群体、大众刚需市场的品牌“米兰纳”，完善公司品牌矩阵，2022年该品牌业绩增速为242.60%，门店迅速扩张，同比增长40.38%。

公司布局toB整装业务渠道，与零售渠道形成差异，拓展业务范围。公司在全国范围与实力较强的家装企业协作，通过推动经销商与当地小型整装、家装公司、设计工作室的有效合作，实现与家装企业的相互导流和合作共赢。2022年公司整装渠道收入增速为115.14%，未来有望成为公司业务增长的重要组成。

公司布局智能生产，成本控制领先，未来盈利能力有望进一步提升。1)公司8大生产基地形成行业领先的产能网络，运营效率领先。2)公司加大研发投入，加速新产品的发布，满足市场日益增长的个性化需求。3)公司从原材料及制造环节控制成本，处于行业领先地位。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2023-2025年收入分别为132.16、153.10、175.44亿元，对应增速分别为17.76%、15.84%、14.59%，归母净利润分别为13.62、15.86、18.31亿元，对应增速分别为27.98%、16.47%、15.41%，EPS分别为1.49、1.74、2.01元/股，3年CAGR为19.77%。DCF估值法测得公司每股价值26.10元，可比公司2023年平均PE16倍，鉴于公司大众品牌、整家业务拓展及整装渠道有效布局，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年17倍PE，目标价25.33元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：房地产行业回暖不及预期；原材料价格波动；行业竞争加剧；行业空间测算偏差风险。

芒果超媒

台网融合创新标兵，差异化国企蓄势待发

综艺为基，补足剧集，长视频行业的优质“国家队”。作为台网融合的创新标兵，公司背靠湖南广电集团，核心业务为芒果TV长视频平台，依托综艺的优秀自制能力在行业中位居前列；拥有IPTV和OTT业务双牌照，牌照+内容优势助力公司在大屏业务领域持续成长；同时剧本杀、小芒电商等新业务持续推进积蓄力量，目前占比仍低。从收入结构来看，公司业务分为三大块，分别是互联网视频业务芒果TV、电商业务和内容制作业务。2022年三块业务收入分别占比76%/16%/8%，芒果TV为公司的最核心资产。2022年三块业务的毛利率分别为41%/6%/19%，芒果TV的核心主业毛利率最高。

芒果TV是集团最核心资产，也是长视频平台中唯一一家国有企业。从内容体系看，相比其他几家长视频平台，芒果的特色在于优质而稳定的综艺内容。依托稳定团队和成熟的综艺制作体系，芒果的综艺内容成功率高、持续性强、投资回报率好，吸引了一批稳定的会员用户群体和广告招商客户。从变现模式看，相比其他几家长视频平台，芒果的差异在于背靠湖南广电所拥有的稀缺大屏业务(IPTV+OTT)牌照，因此公司除广告和会员变现之外，亦有稳健的运营商业务持续贡献稳定的收入和利润。今年4月份总局对互联网电视行业的规范运营再次重申，预计在2023年9月完成互联网电视厂商规范管理，芒果作为OTT牌照方或将受益。

广告顺周期复苏叠加内容持续创新，预计带动公司2023年迎来经营拐点。受疫情影响2022年广告行业增速较弱，但从季度看自2022年Q2开始互联网广告行业已经逐渐转好。同时2023年公司内容持续突破：综艺在稳住已有综N代基本盘的背景下，持续推出《青年Π计划》《女子推理社》《全员加速中》等创新项目，广告招商良好；剧集布局三年后今年继续发力，S级内容外采数量充足，预计剧集在低基数背景下今年有望迎来突破。

投资建议：我们预计广告业务恢复、内容持续创新突破将带动芒果TV主业于今年实现加速增长，预计23~25年收入分别为159.6亿/181.8亿/202.8亿，同比16%/14%/12%；归母净利润分别为22.9亿/28.3亿/31.8亿(23~24年前值为22.9亿/26.2亿)，同比25.3%/23.8%/12.4%。目前上游影视制作公司估值较高(行业23~24年平均PE估值分别为47X/29X)，公司作为稀缺的国企长视频平台，核心业务经营稳健，同时新业务电商和剧本杀仍在探索中，我们给予24年PE估值30X，市值849亿，目标价45元/股，维持“推荐”评级。

风险提示：宏观经济恢复不及预期风险，内容制作和采购不确定性，政策监管趋严风险。